例如，如果你交易SPX期权，你想要卖出的看涨期权当前的买卖价差宽度为$1.40，你该怎么做？比如，假设当前看涨期权的买卖报价是买价$5.60，卖价$7.00；你是否要以$5.60卖出？还是试图按照该看涨期权的中间价$6.30卖出？或者选择一个完全不同的价格？又或者，像很多交易员会选择的那样，因为价差太高而不去交易该标的。在更深入挖掘之前，我们先重申一下，学习如何从交易执行中获得好价钱，要比从你的经纪商处获得更好的佣金重要的多。然而很多交易员会为了每合约省25美分去找更便宜的经纪商。我并不是说在能省钱的时候我不让你省，成本控制是商业盈利性的重要因素，而你也应该把交易当做一项商业来运营。但如果一个经纪商在下单时能够帮你从买卖价差中获得更好的价格，这可能对你的盈利性来说要重要得多。而且虽然一些经纪商会告诉你所有的经纪商下单都是一样的，从我的经验来看可并非如此。这可能需要一定的试错，来找到帮你下单下得最好的经纪商，长期来看这一工作是值得的。在我们探索最优执行的艺术之前，我们需要先看看常见的订单类型。我们还要看看其他一些必要的背景资料，以便更好了解优秀的执行技巧，比如当你下单时你的订单被送至何处，以及谁可能是你的交易的对手方。01这里面讨论的大部分内容都是补充式的，我假设大部分读者已经了解很多了，我讨论的是我何时（或是否）和为什么使用这些订单类型。你不需要完全跟着我走，我的目标也不是复制出很多我自己，我希望给你们足够的信息让你们找到自己独特的方式。然而，我也会警告你要小心使用某些订单类型，或至少仅在有限的场景下使用。虽然市价单（Market Order）是订单中最常见的类型，我几乎从来不用。对于一个市价单，你相当于在说“你卖多少钱我都买，或者你要多少钱买我都卖给你。”市价单的长处是你可以保证立即成交。因此，如果你绝望地需要做成某笔交易，或者平掉某些仓位，市价单可以帮你完成这个目标。但缺点是，它真的对你的成交价格毫无保障。当处理在多家交易所交易的期权时，理论上你会以显示的价格成交。为什么是“理论上”而不是“实际上”呢？大多数时候它们是相同的，但如果市场在你下单时正好发生了剧烈变动，你的成交价格就会截然不同，并且是你不愿意看到的。另外，在2010年闪电崩盘那种局面下，下市价单就相当于财务自杀。闪电崩盘是期权市场中罕见的情景之一，是由于波动率突然剧烈地上升而造成的“快速市场”。当一个“快速市场”出现时，经纪商和做市商们的表现就和在正常市场下很不相同了。因此，买卖价差通常会非常宽，成交价格也十分不稳定。为了避免这种极端耗钱和痛苦的经历，在这些时段，你绝对不应该下市价单。如果你下了，你就是在自找麻烦，而后果只能是你自己承担。不幸的是，恰恰总是在这些时刻你特别希望或需要成交。那么，你该怎么做呢？这就引出了我们下面要讨论的限价单。02对于限价单（Limit Order）来说，你设置了想要为订单支付的最高价格。显然，优势是你会提前知道你支付的最高价格是多少。我们这么来看吧，你什么时候走进一家商店，想买一条牛仔裤，跟店主说“我要买那条牛仔裤，你想收我多少钱我就付多少钱”？你可能看到他们在别的店里打的广告，牛仔裤是$79，但并不代表这家店一定要以广告的价格卖给你。店家收多少你付多少就是一个市价单。你可能支付$79，也可能在市场需求突然剧增的情况下支付$300。当然，在很多情况下，期权市场保证你支付的价格不会超过期权的最优价格，但也并不总是如此。所以我都记不得我上一次下市价单是什么时候了。即使我想按照报出的竞价来买，或者我甚至可以比竞价多付一点钱，我也会以我想支付的价格提交一个限价单。所以，我可能出$80买这条牛仔裤，并希望最终只需要出$79。那为什么出$80呢？我出$80是考虑一旦市场有些波动，我不想错过成交。或者，我就出$79，如果我没成交，我就取消订单，或以更高的价格来替代；又或者如果我不是很着急的话，我就等待市场回到我的价格上来，虽然这可能永远不会发生我会错过这笔成交。但我绝不会冒险下一个市价单，以比预期高很多的价格去成交。03止损单（Stop Order）是一种订单类型，当某个证券触发或突破某个价格时该订单生效。例如，假设我有一个很大、很分散的投资组合，包含了各种做空权利金的交易，市场不断上升，SPX接近2000点。我的波动率风险没有被伤害，但是我的Delta空头越来越大。假设除非SPX突破2000点，否则我不害怕Delta风险，因为我觉得2000点是一个重要的阻力点。但一旦SPX突破了该阻力点，我相信市场就会加速上升。如果我想要在2000点维持不住的情况下对冲掉一些Delta，我该怎么做？这时候止损单就是个很好的解决方案。我可以下一个止损买单，在S&P交易为$2001.75时买入一些期货合约，因为我认为到达这个价位就可以算是“突破”。一旦期货交易价格达到$2001.75，我的经纪商交易执行平台就会下一个市价单来购买期货合约。尽管这不能保证我会准确地按照这个价格成交，但却能够确保成交。只要我交易的产品流动性很高，价格应该会比较接近。但在市场出现缺口时，很可能成交价格会差别很大（高很多）。在前面市价单部分中，我说过我几乎从不使用市价单。但这种订单类型是个例外。一旦止损点被触发，我的订单会按照市价单发送。我使用这种订单类型，通常是在我远离市场，没办法保护我的头寸的情况下。这给我提供了一种方法覆盖掉一定的风险，在市场触到某些点位时我需要采取一些行动。假如你很喜欢止损单，但不喜欢在市场具有缺口时成交价格出现太大偏差。你该怎么做呢？有另外一种十分近似的订单类型叫做止损限价单（Stop Limit Order），它可以给你提供保障。止损限价单与止损单的触发机制相同。但在执行时，发送的不是市价单，而是限价单。用上面的例子，当我发送一个止损限价指令时，我可能将止损价格选择为$2001.75，与前面相同。我还会再给我的经纪商提供一个当购买期货时我愿意支付的最高价格的限价值。我一般会把限价设置得比正常交易时间的限价额度高50美分左右。虽然也有可能发生，但标普期货合约瞬间跳跃50美分以上而错过成交的情况并不常见。因此，在大多数情况下，当我的止损点被触发后我都能覆盖风险。当你在止损单和止损限价单之间进行选择的时候，你要衡量的是该笔交易是否重要到可以“不计代价”。因为我的每个单笔交易都按照凯利标准来管理，我几乎很少发生“紧急情况”，需要不计任何代价成交。我的紧急程度，一般来说，会帮我设置限价与止损点之间的距离。比如说，如果我以倒卖的方式来交易期货（意思是指当期货或股票超过某一个价位时开仓），我会将限价设置为十分接近止损价格。如果我没成交，也不会遭受任何损失。如果市场波动很大，我正忙着做别的事，并觉得需要在我无法盯紧市场的时候保护我的头寸，我会给限价设置一定的空间。我可能会设置比止损价位高$1的买价。你需要找到自己的方式来使用止损单和限价止损单。而且，你要自己找到感觉，对于不同的产品、市场波动率和你的紧急程度来说，应该给限价单留出多大的空间。还有一个订单类型我没有介绍。这种订单是我在倒卖期货时常用的一种订单类型，它叫做追踪止损（Trailing Stop）。虽然这是本期权书，有时候我也会根据我的头寸进行倒卖。我们将在投资组合及交易管理一章中更详细地介绍这些倒卖方法及目的，在这里，简单来说就是，这是一种转移投资组合风险的方法。然而，在我们讨论追踪止损之前，还有一个订单类型我们要先行讨论。04OCO订单（One Cancels the other Order），指的是一个订单取消另一个订单，它同时下入两个订单，两个中仅有一个能够成交。当其中一个订单成交时，会自动取消另一个订单。前面讨论过，我有时候会根据自己的头寸进行倒卖。我们来假设我做空了XYZ的宽跨式期权，我的空头看涨期权执行价格为$100。XYZ的历史最高价格为$94.70，但股票刚刚突破这一价位达到了$95.12。隐含波动率开始上升，我将该股票看作一支突破型股票。来看我的空头看涨期权，我距离凯利标准的止损价位还有较远的距离，还可以承受一定的损失。我现在短暂地看涨股票，因为我觉得会有一些基于技术分析曾在历史最高点做空股票的空头方需要回购股票。然而我认为该股票不会突破世纪线，也就是我相信股票价格不会超过$100。所以我打算不动这笔交易，但是我想暂时覆盖一部分Delta。所以，我以$95.12的价格购买股票，希望股票能涨一点来覆盖空头看涨期权的一部分损失。但如果这不是一次真正的突破，股票反转了，我也不想失去太多从期权交易中获得的收益。因此，在购买股票之后，我会下一个OCO订单来平掉股票仓位。我可能会下一个限价单，以$99.12卖出股票，和一个止损单，以$94.12卖出股票。这两个订单通过“一个取消另一个”的指令连接在一起。因此，如果股票继续走高，我希望通过这次倒卖在股票上赚取$4。但如果这不是真的突破，股票开始回调，我会产生$1的损失。当任意一个订单被执行时，另外一个就会被自动取消。我不会两边都成交，最后给自己留下空头股票头寸，这就不是转移风险了，而是给投资组合又增加了风险。取消订单是由经纪商的计算机根据我一开始输入的指令自动执行，当其中一个成交时取消另一个。我的OCO订单不仅仅用于交易期货或股票来保护头寸，还常常用于“主动”倒卖股票或期货。举个最近发生的简单的例子，近期标普期货从历史新高$1,985.75跌回至$1,895。期货之后又回升至$1,903.50。我觉得市场又一次开始进入上升趋势，想买些期货试图从该趋势中获利。然而，由于我用于养家糊口的交易是期权交易，我会把这些倒卖期货交易的损失控制在不超过期权投资组合一天收取的theta收益的水平上。这在实践中是什么意思呢？在我做这笔倒卖交易的时候，我从theta中每天收取约$1,800。因此，我不想损失更多。我要问自己的下一个问题就是，“在什么价位上，我会认定自己看涨的观点是错误的？”如果标普期货向下突破到$1,895，我就假设自己的观点是错误的。因此，我决定了自己的止损价格应该是$1,894.50，比标普期货当时的交易价格低$9。由于标普期货每个点是$50，如果我的止损点被触发，那意味着每个期货合约我会损失$450。虽然我可以买4个期货合约，一共可能产生的最大损失正好是从期权theta中赚取的$1,800，但我选择只购买3个期货合约。这留给我一点空间，一旦没有按照止损价格成交，我还有一些额外的损失空间。05另外，重申一下，倒卖期货并不是我的主营业务，所以我还是倾向于把theta赚来的收益留一点。那么，现在我知道了自己的止损价格，以及合约数量。下面我需要的就是止盈水平了。通常在我做倒卖交易时，我希望盈利水平是损失的三倍。所以，我选择把限价设置为$1,930.50。三个参数都决定好了，我就买了3个期货合约，并幸运地以$1,903的价格成交了。由于我喜欢我的止损点，所以我又下了一个OCO订单，将止损设置为在$1,894.50卖出3个期货合约，并重新调整了止盈点为$8.50的3倍，即卖出限价为$1,928.50。又很幸运的是，市场向上启动了。我们进入了一段感觉十分稳健的上涨趋势。虽然有句老话叫做“牛会赚钱，熊会赚钱，猪会被宰杀”。冒着被这句话说中的风险，我开始觉得我设置的上限$1,928.50过于保守。我如果想更好地利用此次机会，我有哪些选择呢？虽然严格来说可能不算是一种“订单类型”，我还想讨论一下平仓订单，以及我如何将其与开仓订单区别对待。我现在讨论都是正常的、做空权利金期权交易，这些是我用来养家糊口的交易。正如我们讨论的，我通常根据凯利标准参数所计算出的水平来平仓。对于任意一笔交易，有两个数据需要在开仓时进行计算：一个止盈水平，一个止损水平。在我开仓之后，我会立即下一个GTC（取消前有效）订单设置止盈。比如，如果我以$2.00卖出一个宽跨式期权，以最大收益的75%作为止盈点，我会立即下一个单，以$0.50的价格把该期权买回来。我清楚我可能会在该笔交易的生命周期中进行一些调整，比如将宽跨式期权的某一边缩进，这会影响我的退出价格。如果是这样，我也会相应调整平仓订单。但每天把我想要的平仓价格摆在屏幕上，这可以帮我跟踪价格进程，这样就避免了很多麻烦。那么，如果我输入了止盈指令，我是否也将止损指令用OCO订单输入呢？简单来说，答案是否定的。虽然我知道我的止损水平，我不会在交易期权时事先下止损单。特别是在交易一些主要指数时，在买卖价差较宽的情况下尤其如此。我几乎总是会做空SPX宽跨式期权，并且经常做空RUT宽跨式期权。买卖价差对这些期权来说通常都超过$1.00。因为我几乎总能按照中间价格附近获得成交，所以提前设置止损单就没有意义。另外，如果波动率上升，大部分期权的买卖价差也会变宽。这并不意味着我无法以中间价成交，虽然只是不能保证这一点。出于这些原因，我倾向于在交易期权时不提前下止损单。如果我远离市场，但我的某一笔交易接近了凯利止损线，我可能会对股票或期货下一个止损单来对冲该期权，作为暂时“持仓”或作为空头期权的对冲头寸。虽然这本身也具有风险，我只会交易流动性高的股票和期货，因此我不会在这些标的的止损单上损失太多优势。当其中一个止损单被触发时，我会在手机上收到通知，并会尽快登陆交易平台，平掉标的仓位，并对期权进行止损。同样的方法，如果我不想交易标的，我可以设置一个短信警告，让我知道股票突破了止损水平。这样也会让我尽快登陆交易平台进行处理。06下面，我会简短地介绍在交易不同产品时一些重要的注意事项。这些内容不可能包含所有情况。我假设你已经做了自己的作业，并在进入市场之前已经比较了解你所交易的产品了。但仍有两个重要因素我想要强调一下。早先我提到过，你通常会以看到的市场价格成交，除非市场在你发送订单时发生跳跃。这一观点其实是有法律保障的。2007年，证券交易委员会通过了全国市场系统法案（NMS）。这个法案有三部分，但其中对你我来说，最重要的部分是它保证了我们以全国最优买卖价格（NBBO）交易。这意味着，我们买入时的价格不会差于任意一家交易所或做市商所报出的最低卖价，我们卖出时的价格不会高于这些交易所和做市场报出的最高买价。NMS法案要求经纪商保证其客户获得NBBO价格。其中有一个值得我们注意的问题是，我们并不能保证按照这些价格成交。NBBO还会显示当前买卖报价的量。因此，比如说，我想卖出50张一月份到期的AAPL90看跌期权合约，有交易员报出的买价是$2.73，买入36个合约；市场仅有这些数量的合约能够保证按照NBBO的价格成交。我还是会在卖单中发送50个合约。大多数时候50个单子我都能成交，因为还有其他潜在的买家会在这个价位上接受这笔卖单。但仅有部分订单是保证成交的。如果在卖出了挂出的36个订单之后，市场买价变成了出$2.72来买我的$2.73卖单（全市场都在盯着我的单子的感觉太酷了），我可以选择等，或者我可以取消或替换订单，以$2.72的价格将剩余部分卖出。你的经纪商会以某种形式显示数据。07刚开始交易时，你的交易规模可能很小，那么最优买卖价格和交易量的信息就不那么重要了。但你仍然要了解，这一数据给你提供了有用的信息。正如我前面说过的，我总是希望能找到最优买卖竞价之间的某个价格进行交易。在我们前面AAPL股票的例子里，NBBO买卖竞价是$2.73-$2.76。如果我想尝试以$2.74卖出订单，怎么完成最好呢？如果你仅给经纪商下一个$2.74的卖单，而不说明发送到哪里的话，那么经纪商会将其发送到市场中价格最低的地方。一般来说这不是什么问题，我也不觉得经纪商有什么损害客户利益的阴谋。但如果我想以$2.74成交，我可能更倾向于将订单发送到那些比较激进的下$2.73买单的交易所去。说不定这里面有谁就愿意多出一分钱来成交。而如果这些做市商恰好是那些为市场提供流动性的人，交易所有时候会为他们的订单流支付酬金。因此，他们可能获得激励在自己的交易所成交。如果不看看最优价格来自哪个交易所，我可能会失去成交的机会。虽然对所有的单独的证券订单来说，以上情况都如此，对价差来说却未必。价差没有“全国最优买卖竞价”。实际上，每个交易所都有自己的价差订单簿，并进行内部管理。所以，如果我发送一个价差订单，我会将其发送到所有同一证券期权中看起来交易量最大的交易所里。我会将订单留在该交易所一两分钟，让做市商和交易员看到这笔订单。如果没有成交，我就将其取消，或替换到下一个最活跃的交易所中。我会在几大交易所中周旋，如果哪儿都无法成交，我就再把它发送回最活跃的场所去。或者我可能会想办法按照价差的各边来交易，也就是按照价差的各边分别发送订单。这么做通常能找到更好的价格，虽然也增加了风险，我可能只成交了一边，而市场走势不利于另一边，最终可能拿到的价格更差。记住当交易价差时，以买价卖出或以卖价买入也未必能成交。而如果买卖报价都来自同一交易所，我就很可能会立即成交。但通常最高买价和最低卖价都来自不同的交易所，所以我可能需要将各边分开来执行了。需要记住的重点是，当交易价差时，并没有中央数据库提供全国买卖最优报价。你可能在一家交易所以$1.00卖出，而在另一家交易所报出的价格可能是$1.10。因此，你应该将订单发送到各处试试水，或者根据需要分别下单边，以获得最优成交价格。